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第1部分（第2页）

2003年10月，贝尔斯登成立了High…Grade　Structured　Credit　Strategies　Fund（HGF基金），主要以担保债券凭证（Collateral　Debt　Obligation，CDO）作为投资标的。在其成立之初，被称为是“一只主要投资于低风险、高评级证券”的基金，并宣称这只基金的预期回报率在10％～12％。10％～12％的收益率相对于同期的LIBOR、货币市场利率和银行存款利率都要高得多，因此HGF基金在一开始就有一个开门红，募集到了15亿美元的资金。

根据标准希勒全美房价指数，美国的房价从2000年至2006年7月一直保持着强有力的上涨态势——从2000年的100点上涨到2006年7月的206点。这一时期，美国实行的低利率政策和持续走高的房价使得次级贷款的流动性依然很好，MBS、CDO等次贷相关产品成为华尔街的宠儿，保证了HGF基金的预期收益率。

然而，在2006年8月，美国的房地产价格首次出现回落，房贷的拖欠率开始攀升。当年年初便有很多投资者要求赎回基金。

就在此时，贝尔斯登的管理层又成立了另一家基金公司，一只更高杠杆版本的HGF基金，即HGELF基金（High…Grade　Structured　Credit　Strategies　Enhanced　Leveraged　Fund）。他们宣称HGELF是HGF的升级版本，具有更好的盈利能力和风险控制能力。他们劝说那些从HGF赎回基金的投资者和新的投资者投资这种更完美的HGELF基金。基金的管理人员拉尔夫·乔菲和马修·坦宁都宣称他们自己也投资了HGELF，这在事后被投资者发现是欺诈行为，并引起了一连串诉讼。

贝尔斯登猝死

正如前面所说的，HGF和HGELF基金的收益是通过稳健上涨的房市所带动的，高杠杆的存在却使得它们都在房价出现回落时变得不堪一击。也就是说，当它们的杠杆率达到30倍时，房价出现的回落就可以使其资本耗尽。

2007年起，拉尔夫·乔菲和马修·坦宁都已经感觉到了危机四伏。拉尔夫·乔菲在2007年3月给同事的电子邮件中说道：“我对市场感到害怕。马修（坦宁）说这若不是市场崩溃就是有史以来最佳的买入时机，而我更倾向前者。正如我们讨论过的，对整个经济来说可能不是崩溃，但在我们的世界就是如此了。”拉尔夫·乔菲还提到他对他们3月份的业绩感到恶心。

然而到2007年6月7日，投资者才被告知，他们不能再从HGELF赎回他们的投资了；6月26日，同样的通知发给了HGF的投资者。8月1日，贝尔斯登宣布HGF和HGELF基金倒闭，投资人总共损失逾15亿美元。8月5日，贝尔斯登公司联席总裁兼联席首席运营官，也是倒闭的那两只基金的监管人沃伦·斯佩克特宣布辞职，艾伦·施瓦茨成为公司惟一总裁。9月20日，贝尔斯登宣布季度盈利大跌68％，公司账面资产5月底至8月底缩水达420亿美元。12月20日，贝尔斯登宣布19亿美元资产减记。2008年1月7日，贝尔斯登公司首席执行官凯恩迫于压力宣布离职，施瓦茨接任该职。

在此之间，贝尔斯登曾通过做空房利美和房地美来为自己争取喘息的机会，然而死神依旧向它走来。自从2008年3月以来，贝尔斯登流动性不足的说法开始四散，其股价也开始出现大幅度的下跌。3月12日，施瓦茨在美国CNBC电视台发表讲话安抚投资者情绪，称公司目前流动性充足，并预计公司将在第一财季实现盈利，美国证券交易委员会（SEC）的负责人也专门发表讲话对投资银行的缓冲资本充满信心。然而就在施瓦茨发表该讲话的当天，贝尔斯登公司的股价依然下跌了11％，创1999年以来单日跌幅的最大值。此时，危机才刚刚崭露头角。

金融危机的爆发（4）

3月4日，欧洲银行停止和贝尔斯登进行业务往来，美国银行工作人员也在13日接到指令，不允许再和贝尔斯登交易。巨大的不确定性下，其用户纷纷撤回资金，或者干脆撤销账户。美国时间3月13日、14日两天时间里，贝尔斯登被提取的现金高达170亿美元。几乎是字面上的“一夜之间”，拥有85年历史的贝尔斯登面临破产清算的下场。

3月13日，贝尔斯登终于无法满足投资者的流动性需求，而向美联储提出申请破产保护。美联储通过连夜协调，决定通过摩根大通公司向贝尔斯登派发应急贷款，以缓解该公司的流动性短缺危机。这是自1929年美国经济大萧条以来，美联储首次向非商业银行提供应急资金。贝尔斯登因此获得了为期28天300亿美元的保证金，贷款的风险由美联储承担。当日，消息一经传出，贝尔斯登的股价立即下跌了47％，报收30美元，创9年来的最低价，标准普尔将其信用等级降到了BBB，重创了美国乃至全球的资本市场，道琼斯指数下降了约195点。

美联储之所以这样做，无疑是想保住贝尔斯登，防止金融市场上的多米诺骨牌效应，然而这个做法却并不讨喜，投资者们对投资银行的经营已经产生了怀疑，各种赎回请求使得多家投资银行都面临着“挤兑”风险。这个时候，仅仅短暂的流动性注入并不能解决根本问题，收购在所难免。而这时候的最佳人选，便是摩根大通公司，在这次危机中遭受损失最小的一家公司。

3月16日，在美联储的撮合下，摩根大通证实，将以总价约亿美元（每股2美元）收购贝尔斯登，以换股形式完成收购。这个报价无疑是超级“贱卖”了，贝尔斯登的股价在2007年曾达到170美元，即使受到了重挫也收于30美元，而据称其在纽约总部的大厦就值12亿美元，于是此次报价引起了贝尔斯登的大股东和员工的强烈反对（员工持股约占30％）。

愈演愈烈的贝尔斯登收购案，在美国东部时间3月24日上午再次发生戏剧性转折，摩根大通同意将收购价从每股2美元提高到每股10美元，使得协议购并总价达到10亿美元。

然而贝尔斯登的董事长姆斯·凯恩3月27日向外界公布，抛出持有的570万股贝尔斯登股票，每股价值美元。愤怒的贝尔斯登员工指责他的做法是不负责任的行为，他没有和股东们并肩作战，而是选择离开。

贝尔斯登被收购之后，高盛、美林以及50多家对冲基金都受到了关于控制贝尔斯登、雷曼股价的指控，并开始接受审查。在这次崩盘的同时，也有一些机构因为做空而难掩喜色。据向监管机构提交的文件和知情人士称，随着贝尔斯登的股价跳水和各种空头头寸价值的上升，多家大型对冲基金从中赚到了数百万美元。

这个已经有85年历史的投资银行就这样草草收场了，而摩根大通在收购后就开始了大规模的裁员。据悉，在日本，只保留了10％的员工，而从全球来看，约有55％的员工被辞退，华尔街金融危机以贝尔斯登的倒下作为导火索而一发不可收拾，并最终引发了全球性的金融危机。

最艰难时期是否已经过去

在贝尔斯登倒下之后，美联储和美国财政部采取了一系列措施来稳定市场，包括注入流动性。5月初，美联储主席保尔森表示，3月以来，陷入动荡的信贷市场的前景持续改善。他还称，美联储在防止贝尔斯登崩溃中扮演的角色和其他援助性行动是“这场危机的转折点”。　次贷危机最坏时期已经过去也成为华尔街的共识，因为最坏的情况已经发生。华尔街认为，大型金融机构的破产倒闭正是金融动荡接近尾声的重要标志。市场的乐观情绪也反映在了股票市场上，但是回头来看，这种乐观情绪无疑是虚妄的和有害的，贝尔斯登垮台不能算?

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